Caída del dólar sintético

Caída de Grace. El token de la emisora de stablecoin sintética en dólares Ethena experimentó una impresionante subida tras su lanzamiento, pero una vez que el repunte inicial se agotó, ENA se encontró atrapada en una perpetua tendencia a la baja. ¿Por qué ha seguido cayendo ENA y qué medidas está tomando el equipo para impulsar la adopción de su stablecoin?

ENA alcanzó máximos históricos tanto en dólares como en BTC el 11 de abril, apenas dos días antes de que el USDe alcanzara su oferta máxima y de que los mercados de riesgo más amplios empeoraran, al parecer debido a la preocupación por el aumento del conflicto en Oriente Medio.

Mientras que las tasas de financiación de los swaps perpetuos de BTC y ETH (la fuente predominante de ingresos de Ethena) se enfriaron significativamente a principios de abril, la especulación sobre la inminente segunda oleada de recompensas por lanzamiento aéreo de ENA alimentó la demanda de activos de Ethena y permitió que los rendimientos se mantuvieran elevados.

Este bastión de apoyo a la rentabilidad se ha desmoronado desde entonces, con rendimientos fijos en swaps USDe de Pendle comprimiéndose hasta el 29% desde los niveles de más del 100% vistos a principios de abril.

En las últimas semanas, la creciente evidencia ha comenzado a sugerir que los cripto mercados pueden haber cambiado a un régimen de tasas de financiación más negativo, con tasas de financiación cayendo en negativo durante períodos persistentes de tiempo a lo largo de abril y mayo.

Aunque las elevadísimas tasas de financiación a medida que el BTC alcanzaba máximos históricos las dos primeras veces impulsaron los rendimientos de la estrategia delta-neutral de Ethena y dieron lugar a una afluencia de depósitos, las tasas de financiación negativas han comenzado a afectar a los rendimientos, reduciendo el atractivo de mantener USDe y creando preocupación sobre futuras salidas.

Debido al hecho de que los tipos de financiación negativos netos provocarían pérdidas a los depositantes, Ethena estableció un fondo de seguros en sus inicios, que recibe una parte del rendimiento generado y ha acumulado 39,4 millones de dólares en reservas para protegerse frente a las pérdidas de 2.320 millones de dólares en pasivos pendientes en USDe, un escaso colchón del 1,7%.

Hoy, Ethena ha anunciado que reducirá la parte de los ingresos que retiene para el fondo de seguros del 50% al 20%, lo que permitirá que los rendimientos de sUSDe casi se dupliquen hasta el 37% APY, un cambio que se espera que dure al menos hasta junio y que coincide con la integración de Bybit de Ethena, que permitirá a los usuarios del CEX utilizar USDe como garantía comercial.

La compresión de las tasas de financiación ha hecho claramente mella en Ethena, obligando al Protocolo a adoptar medidas cada vez más drásticas para promover la adopción de sus activos en dólares.

Desgraciadamente, esta última acción no es más que una medida a medias, que proporciona una distracción efímera de los problemas fundamentales subyacentes. Incluso con una tasa de absorción del 50%, el fondo de seguros de Ethena era lamentablemente insuficiente para compensar a los depositantes por las pérdidas derivadas de un prolongado periodo de tipos de financiación negativos.

Los actores institucionales han comenzado a arbitrar la base entre el BTC al contado y los contratos de futuros, indicado por las tenencias de ETF de BTC al contado entre los fondos de cobertura, aumentando la competitividad para los tipos de operaciones utilizadas por Ethena y reduciendo los márgenes de beneficio.

En caso de que la cripto realmente esté en transición hacia un entorno de tasas de financiación más negativas, ENA continuará luchando y es probable que Ethena se vea obligada a recurrir al fondo de seguros, cuyo agotamiento podría generar una crisis de confianza sobre el respaldo del USDe.